신과 함께) 2018.3.27. 11-4 투명 벽돌을 쌓아라 f.정채진

11-4 투명 벽돌을 쌓아라(f.정채진)

 

- 정채진의 기업 분석 방법 소개 (세 가지 성공사례를 통해)

1. KG 이니시스

• 과거에 투자했고 지금은 보유하고 있지 않다. 2012년경 투자.
• 비즈니스 모델 : 페이먼트 게이트웨이(인터넷 쇼핑 시 결제를 도와줌. 무통장입금/신용카드 결제 등)
• 이런 시장은 선점하는 기업이 유리함. 네트워크 효과. (검색 엔진 ; 네이버)
• 당시, 4개 정도 회사가 페이먼트 게이트웨이 시장을 선점한 상태였음. 
• 본인은 2012년 쯤 인터넷 쇼핑을 시작했고 이 시장이 장기적(3~5년 정도 투자하는 동안)으로 성장할 것으로 예상했음.
• 사업보고서 상 '우리 회사는 웬만하면 성장한다'는 표현.
• 회사에 '연결 수수료'를 얼마받는지만 확인하면 되는 상황이었음. 
• 2007년에서 2012년까지 매출액, 영업이익이 급격히 증가. 그에 비해 시가총액은 옆으로 기고 있었음.(유럽 재정 위기 후 국내 주식 시장이 뜨겁지 않았음.)
• 2012년 기준으로 PER 11배 정도였음.(약 10% 수익률)
• 아직 온라인에서 구입하는 사람이 많지 않았음.
• 온라인 구매 경험이 있는 사람들은 재구매 의사가 높았음. 편리하고 싸니까.
• > 시장의 성장성을 확신함.
• 매출 추정해 봤음.
• 과거의 매출, 이익 성장을 기초로.
• 성장율이 둔화되어도 3년 이후에는 매출액이 3배 증가할 것으로 예상함.
• 사업을 해보면 매출원가, 판감비(인건비, 운송비) 등 비용이 있다.
• 사업 초기에는 고정비 비율이 높다.
• 사업 규모가 늘어나면서 매출 2배 늘 때, 영업이익이 6배 늘었음. (영업 레버리지 효과) > 전자공시에서 볼 수 있는 사업보고서를 분석하면 판단할 수 있다.
• 엑셀로 5년 치를 정리해보면 회사의 성장성을 유추해볼 수 있다.
• 4가지 투자 원칙 적용점
• 사업을 잘 이해해야 햔다. 
• 장기 성장성이 좋아야 한다.
• 경영진이 유능하고 믿을만 해야 한다. 
• 시장 초기에 진입하여 선점한 유능한 경영진.
• 회계상 문제가 없어보였음.
• 인수가격이 합리적이어야 한다. 
• 2013년부터 간편결제 시장에 대해 주식시장이 주목하면서 주가가 상승함.
• 조금 일찍 판 것이 아쉽다. 빠지면 다시 사려고 팔았다. ㅋㅋㅋ
• 투명벽돌 : 이익이 계단식으로 깔려서 쌓여가고 있었다.
• 2007년에는 벨류에이션이 높아서 매력이 없었다.
•  

2. 쎌바이오텍

• 2011년 회사에 다닐 때 발견한 회사.
• 2009년부터 2012년까지 매출액, 영업이익이 꾸준히 성장.
• 그 당시까지는 매출액 대비 판감비가 별로 차이가 안났음.(영업레버리지 효과가 별로 없었음.)
• 투자를 하다보면 매출액이 조금 안늘어도 영업이익이 확 증가하는 시점을 파악할 수 있다.
• 판감비는 고정비 성격인 것과 가변비 성격인 것이 있는데, 사업보고서에 나와 있다. 엑셀 작업이나 수기로 적어보면 알 수 있다.
• 매출액 증가에 대한 좋은, 중간, 안좋은 시나리오를 나누어 예측을 해본다.
• 덴마크에서 유산균으로 1등하고 있었음. 한국 시장에는 홍보만 하면 되는 상황이었음. 
• 2012년까지는 암웨이에 OEM으로 납품했고 2013년부터 국내 시장에 홍보/판매하면서 매출 증가에 따라 영업이익이 확 증가했음.
• 4가지 투자 원칙 적용점
• 사업을 잘 이해해야 햔다. 
• 장기 성장성이 좋아야 한다.
• 인수가격이 합리적이어야 한다. 
• 경영진이 유능하고 믿을만 해야 한다. 
• 기사 검색, 회계 쪽으로 검토했을 때 문제가 없었다.
• 이것도 조금 일찍 팔았다. 빠지면 다시 사려고 했다가 기회가 없었다.
• 팔더라도 1/3만 분할 매도하면서 지켜보다가 결정하고 있다. 그때그때 다르다.
• 매수할 때는 장기간에 걸쳐서 산다. 그때그때 다르다.

3. 제약회사 - 앞선 두 기업은 투명벽돌을 이익의 증가로 확인했다면 이번은 경우가 좀 다르다.

1. 경동제약 

• 2013년 말에 산 회사.
• 꾸준하게 PER 7~8정도. 배당수익률 5%정도였음.(금리대비 고배당)
• 사업보고서를 기초로 과거 10년치 매출액, 매출총이익, 판감비, 영업이익을 적어봄. (과거에도 안정적인 이익은 낸 회사인지 확인.)
• 높은 배당수익률을 보고 시장에서 관심을 가질 것이라고 생각하던 중.
• 주요 약물이 심혈관계, 소화기계, 내분비계 약품(고령화에 수요가 늘어나는)을 다루었음.
• 일본에 원료의약품을 판매하기 시작한 시점이었음.
• 밑으로는 배당이라는 투명벽돌, 위로는 성장성(장기; 고령화, 단기; 일본 판매)이라는 벽돌이 보였음.
• 숫자만 보고 서칭하다가 발견한 기업.

2. JW생명과학

• 2016년 말부터 최근(2018.3월 방송일)에 전량 매도한 회사.
• 처음샀을 때 아이디어. 기초수액과 영양수액 모두 국내 점유율 1회 회사.
• 2016년 가을에 상장되었음. 4만원 대. 
• (여러 가지 이유로) 2만 5천원까지 주가가 빠졌었음. 매력적인 가격으로 보여 PER 11배 정도(역수로 9% 이익률)에 매입했음.
• 이유; 해외 박스터 회사에 10년동안 위너프(3-챔버 수액)를 1조원에 판매하는 계약한 상태임.
• 2019년부터 판매 계획으로 2016년 기준으로 3년 뒤 이익이 2배로 늘어날 것이 예상되었음.
• 아무리 성장하는 회사라도 10% 이익률은 확보하고 사자.

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- 실패 사례에서 배워보자.

 

• 10% 이상 손실나고 판 적은 없다.
• 2008년 금융 위기 때 반토막이 나고 팔았다 : 현대차
• 2007년 하반기. 현대차가 괜찮아보였다. 
• 원화 강세(900원/달러) 시절. 수출 기업이 안좋았음.
• 엔저로 일본차의 미국 시장 경쟁력이 현대차보다 휠씬 좋았음.
• 중국의 원자바우 총리의 말 : 빠른 성장에서 질적인(균등한) 성장을 하겠다. = 투자에서 소비쪽으로 전환한다고 예상.
• 2007년 코엑스에서 하는 행사에서 외국계 애널리스트의 설명 - 국민소득 증가에 따른 자동차 보유대수.
• 중국이 국민소득 증가에 따라 자동차 소비가 늘어날 것으로 예측했음. (미국-유럽-한국-중국)
• 카톨릭 대학 김기철 자동차 학과 교수 : 여행을 가면 사람들이 관광버스의 같은 자리에 앉는 패턴이 있다.
• 일본차의 성장 괘적과 현대차를 비교.
• 현대차의 품질이나 미국 시장 평가가 좋아졌는데 한국 주식투자자들은 현대차 주식을 저평가하고 있었음.
• 6만2천원 정도에 샀다. 이명박 대통령이 당선되면서 강만수 경제부총리가 고환율 정책을 쓴다고 했음. (삼성전자, 현대차 주가가 오름) 9만원까지 오름. 절반 매도함.
• 슬금슬금 빠져서 제자리 오더니, 8월에 노사분규, 9월말에 리만브라더스 사태로 4만원으로 빠졌음.
• 거의 최저점에 현대차를 팔고 더 많이 빠진 자동차 부품주를 샀음. 나중에 부품주가 더 많이 올랐다.(손실 만회함)
• 금융 위기가 지나가고 쏘울 판매가 늘어남. 고환율 환경으로 미국 시장에서 현대차 경쟁력 올라감. 엔화 절상으로 일본차 비싸짐.
• 제네시스가 출시되고 잘 팔릴 것 같았음. 부품주가 더 오를 것 같았음.
• 2011년까지 현대차 주가가 수직상승했음. 27만원까지.
• 요즘 현대차에 대한 뷰.
• 2008년에 비해 투자 난이도가 올라간 상황.
• 중국차의 추격이 거세다.
• 전기차나 자율주행차 시대에 현대차가 어느 정도 대응할 지.
• 환율변수) 금융 위기가 와서 엔저가 되고, 원화 강세가 되면 현대차의 가격 경쟁력이 떨어진다.
• 기대하는 부분) 제네시스 브랜드의 성공 여부 (도요타와 렉서스 전략)
• 자동차 부품주 공부를 미리 해놓고 있다.

 

- 금융 위기 당시 버텼던 힘

• 현금을 가지고 있었기에 버틸 수 있었다.
• 금융 위기를 실제로 경험하고 나서(공포를 느껴보니) 깨달은 바를 다음 시간에...